Inflatielinkers in Euroland, deel 3.

Inflatielinkers van BNG en van de Rabobank

(publicatiedatum 4 november 2010)

In de afgelopen twee afleveringen van deze column hebben wij de maatstaf van Eurostat voor de Europese inflatie, de HICP besproken alsmede de AAB Inflatie protectie note 19-11-2003 per 04-03-2013 besproken.

Inflatielinkers, type 1: de coupon wordt verhoogd

In onderhavig artikel laten wij nog twee inflatieleningen de revue passeren van hetzelfde type als de AAB Inflatie protectie noteNaast normaal schuldpapier wordt hiermede ook gedoeld op effecten op grondstoffen of andere onderliggende waarden waarbij in het product een obligatiecompenent is verwerkt. Copyright Vladeracken. Het gaat hier om een lening waarbij de hoofdsom vast staat en niet wordt gecorrigeerd voor inflatie maar waarbij de coupon wel wordt gecorrigeerd voor inflatie doordat de minimum coupon verhoogd wordt met het inflatiepercentage. Daarbij bestaan leningen waarbij het percentage zelf als verhoging genomen wordt, maar ook leningen waarbij de coupon verhoogd wordt met slechts een deel of juist een veelvoud van de inflatie.

Inflatielinkers, type 2: de hoofdsom wordt verhoogd

Een ander veel voorkomend type de lening waarbij niet de rente maar juist de hoofdsom met het inflatiepercentage wordt verhoogd. Ook hier kan weer gedacht worden aan de jaarlijkse verhoging met het inflatiepercentage of de jaarlijkse verhoging met een deel of juist een veelvoud van het inflatiepercentage. De Franse OAT-leningen zijn in belangrijke mate van het dit type waarbij de hoofdsom jaarlijks verhoogd wordt met het dan geldende inflatiepercentage. Op dit type komen wij in een volgend artikel nog terug, nu gaan wij eerst in op twee voorbeelden van het eerste type die in Nederland aan de beurs genoteerd zijn:

Type 1: BNG Inflatie note 29-05-2009 per 06-06-2016

Deze lening is uitgegeven in 2009 door de Bank Nederlandse Gemeenten (BNG). De lening heeft een beursnotering in Amsterdam (ISIN-code NL0009055250). Tot en met eind mei 2011 is de coupon voor deze lening vastgezet op 3,4%. Daarna wordt de rente variabel gemaakt waarbij zij gelijk zal zijn aan 1% plus de inflatievoet over de voorafgaande periode gemeten tussen maart van een jaar ervoor en maart van het jaar van de feitelijke couponbetaling. Als inflatievoet wordt de “All-items Eurozone Harmonized Index of Consumer Prices ex tobacco (HICP)” genomen zoals gepubliceerd door Eurostat (zie ons voorgaande artikel). Afgelopen woensdag noteerde de lening 101,49% “laten”, waarmee de lening een effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken. Copyright Vladeracken van 2,7% had uitgaande van een gemiddelde coupon van 3% (en dus een inflatie van iets onder de 2% tot en met juni 2016). Dat is niet hoog, maar de inflatieverwachting neemt momenteel toe hetgeen de gestegen koers verklaart.

Doordat deze lening eerst twee jaar lang een vaste coupon betaalt en daarna een variabele coupon wordt dit ook wel een hybride lening genoemd. Er zijn immers twee of meer verschillende rentecondities gedurende de looptijd.

Type 1A: var% Rabobank 2008 per 30-05-2018

Dit is zo mogelijk een nog bijzonderder voorbeeld van het type 1 inflatielinker. Deze lening is in 2008 uitgegeven door Rabobank en hij wordt afgelost op 30 mei 2018. De lening is ook in Amsterdam genoteerd (ISIN-code XS0357495513). Afgelopen woensdag noteerde de lening 99,94% “laten”. Bij deze lening wordt geen vast gedeelte uitgekeerd. In de praktijk betekent dit dat als de inflatie 0% of lager wordt (deflatie) dat u dan 0% rente ontvangt op deze lening. De rente wordt elk jaar herzien en dan vastgesteld op 1,6 maal de HICP Index exclusief Tabak.

Verschil tussen BNG en Rabobank

Dit betekent dat de lening van de Rabobank interessanter wordt dan de hierboven beschreven lening van BNG wanneer de inflatie oploopt tot boven circa 1,4% per jaar waarbij rekening is gehouden met de relatief hogere koers van BNG van dit moment, maar waarbij er geen rekening is gehouden met het verschil in looptijd en het feit dat de rentezekerheid bij de BNG-lening groter is dan die van de Rabobank-lening waardoor het effectieve rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken op de lening van de Rabobank altijd iets hoger zou moeten zijn dan bij de lening van BNG.

Debiteurenrisico

Beide debiteuren (BNG en Rabobank) hebben een triple A status en horen dus tot de beste categorie. De kans dat deze twee bedrijven failliet gaan gedurende de looptijd van deze obligaties wordt als nihil ingeschat door de “rating agencies”.

Onze voorkeur

Wij geven de voorkeur aan de lening van BNG boven die van ABN Amro en die van de Rabobank. De reden zit hem in het feit dat wij weliswaar uitgaan van een stijgende inflatie, maar dat wij die in de komende twee a drie jaar nog maar beperkt zien oplopen. Pas als duidelijk wordt wat de consequenties zijn van de enorme hoeveelheid geld die de Amerikaanse FED aan het bijdrukken is zal de inflatie in de wereld feitelijk gaan oplopen. Bovendien werken de bezuinigingen in Europa in eerste instantie zelfs inflatiedrukkend. En dan is de lening van ABN Amro, die al in 2013 wordt afgelost, te kort lopend terwijl de rente op de lening van de Rabobank in de eerstkomende twee jaar relatief laag zal blijven. Voor deze lening is immers een duidelijk hogere inflatie nodig alvorens dat deze interessant wordt, juist vanwege de “leverageMen laat een gulden meermaals zijn invloed uitoefenen ten opzichte van de standaard investering. Dit kan bijvoorbeeld door in plaats van één aandeel, voor dat zelfde geld meerdere opties op dat aandeel te kopen. Formule: Leverage = koers van de onderliggende waarde / koers optieEr zijn twee soorten opties. De Amerikaanse stijl optie kan ten alle tijde tijdens de looptijd worden uitgeoefend. De Europese stijl optie kan alleen op de uitoefendatum worden uitgeoefend. De opties op aandelen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Amerikaanse type. Opties op indexen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Europese type. De hoeveelheid waarin de onderliggende waarde wordt genoteerd is in Amsterdam 100 aandelen, 10 troy ounce goud, 5.000 nominaal in obligaties, 10.000 Amerikaanse dollars. Copyright Vladeracken (warrant) * pariteit. Copyright Vladeracken”-factor van 1,6.

Maar als u een andere visie op de inflatie heeft zal dat dus ook tot een andere voorkeur leiden!

Den Haag, 4 november 2010
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken BV

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken BV heeft voor sommige cliënten positie in een of meerdere van de hier besproken effecten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.