Inflatielinkers in Euroland, deel 5, slot.

Inflatielinkers, nog enkele voorbeelden

(publicatiedatum 26 november 2010)

In onze zoektocht naar leningen met een variabele rente hebben wij in de afgelopen weken aandacht besteed aan zogenoemde “inflatielinkers”.

Wij hebben de meest gangbare maatstaf voor inflatie behandeld (de HICP Index van Eurostat), wij hebben een tweetal type inflatielinkers behandeld te weten inflatielinkers waarbij de basiscoupon verhoogd wordt met de jaarlijkse inflatie (type 1) en inflatielinkers waarbij de hoofdsom jaarlijks wordt aangepast aan de inflatie van dat jaar (type 2). Daarnaast hebben wij verschillende concrete voorbeelden behandeld van leningen aan de beurs genoteerde €-inflatielinkers.

Gezien de recente discussies over de kredietwaardigheid van veel Europese landen (afgelopen week werd zelfs Frankrijk weer eens ter discussie gesteld), sluiten wij deze reeks af met de behandeling van nog een voorbeeld van een type-2 inflatielinker te weten de benchmark inflatielinker van de Duitse staat, de

1,50% Duitsland €i 15-03-2006 per 15-04-2016

Deze lening is genoteerd in Frankfurt (ISIN-code DE0001030500) en geldt als een van de grootste inflatieleningen die momenteel verhandeld worden. De lening is in tranches uitgegeven en heeft inmiddels een omvang van € 15 miljard. Vanwege deze omvang en de kwaliteit van de debiteur is de lening erg liquide. Vrijwel elk inflatiegerelateerd obligatiefonds heeft deze lening in portefeuille. De lening geldt als maatgevend voor de prijsontwikkeling van inflatieverwachtingen en wordt om deze reden een “benchmark”-lening genoemd. Duitsland heeft meer van dit soort leningen uitgeschreven, maar dit is wel een van de grootste.

Couponrente

De coupon van deze lening is 1,5% per jaar maar deze rente wordt uitgekeerd over de zogenoemde waarde van de Referentie-index van deze lening (voor een toelichting op de precieze berekeningmethodiek verwijzen wij naar ons artikel over de type 2 inflatielinkers, het vierde artikel over dit onderwerp in onze reeks). Per 25 november bedroeg deze referentiewaarde 108,7634%, waarmee de feitelijke coupon per obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken van € 1.000 per die datum € 16,31 op jaarbasis bedraagt. Het Duitse agentschap publiceert maandelijks vooruit een lijst van de dagelijkse waarde van deze referentiewaarden. Aangezien de koers van deze lening per 25 november 2010 112,7% bedroeg komt het feitelijke couponrendement uit op 1,45%.

Inflatieverwachtingen

De lening lost pas op 15 april 2016 af. Op dezelfde wijze als waarop wij dat in ons vorige artikel gedaan hebben voor de Franse lening valt te berekenen dat de inflatieverwachting van de markt, die in de koers van de lening is verwerkt, ongeveer 1,8% per jaar bedraagt en dat komt overeen met de inflatieverwachting die wij hadden uitgerekend voor de OAT €i-lening die in 2020 wordt afgelost. Op dit moment houdt de markt dus kennelijk rekening met een relatief beperkte inflatie voor de komende jaren, een inflatie die binnen de doelstellingen van de Europese Centrale BankDe Bank der banken. Bij deze bank kunnen andere banken terecht om geld te lenen en om geld te parkeren. De CB houdt toezicht op de financiële positie van de banken en zij is verantwoordelijk voor de uitgifte van bankbiljetten. In Nederland is het De Nederlandsche Bank (DNB). In Europees verband werkt zij samen met de Europese Centrale Bank en in het kader van Euroland is zij daaraan in zekere zin ook ondergeschikt. In de V.S. vervult de FED de rol van Centrale Bank. Copyright Vladeracken blijft. U hoeft dus nog niet te verwachten dat de ECB haar korte termijn rentetarieven snel zal gaan verhogen!

Effectief rendement

Het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken dat u op deze lening mag verwachten is de som van de jaarlijkse aangroei en de feitelijk uitbetaalde rente. Bij een inflatieverwachting van 1,8% bedraagt uw effectieve rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken ongeveer 2,65%, grofweg een half procentpunt lager dan bij de Franse lening die wij eerder bespraken. Maar dat mag u niet bevreemden, want de looptijd is korter en de kwaliteit van Duitsland als debiteur wordt door de markt als hoger ingeschat dan de kwaliteit van Frankrijk als debiteur.

Risico’s

Het moeilijke van dit type leningen is het feit dat de waarde van de aflossing vooraf niet vast staat. U krijgt € 1.000 plus de inflatie die gedurende de looptijd is ontstaan uitgekeerd, maar vooraf is niet bekend hoe hoog die inflatie gedurende de looptijd van (oorspronkelijk) 10 jaar wel zal zijn. Sinds 2006 is de afloswaarde gestegen, maar als de inflatie nu weer gaat dalen en zelfs negatief zou worden, dan loopt u zelfs het risico dat u op termijn slechts € 1.000 uitgekeerd krijgt terwijl u vandaag de dag € 1.127,00 moet betalen voor deze lening, een potentieel verlies van 12,7%.

En dit verlies kan zich al vóór 2016 voordoen als de markten gaan anticiperen op een lagere inflatie.

Daarnaast kan de lange rente nog gaan stijgen. Het risico bij deze Duitse lening is dan kleiner dan bij de besproken Franse lening omdat de looptijd 4 jaar korter is. Maar een rentestijging blijft voor de lening negatief omdat dan ook het verwachte toekomstige rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken zou moeten stijgen. Als dan de inflatieverwachting niet tegelijkertijd meestijgt, dan zal de lening ook in eerste aanleg dalen.

Figuur 1

In de figuur hebben wij ditmaal de koersontwikkeling van beide leningen (de Duitse en de Franse) opgenomen. Opvallend is vooral de grotere bewegelijkheid van de Franse lening. Die wordt veroorzaakt door de langere looptijd en de relatief zwakkere status van de debiteur.

Conclusie

Onder de gegeven omstandigheid van toenemende onrust ten aanzien van de € bent u veiliger uit met de Duitse inflatielinkers. Er is ook een Duitse inflatielinker die tot 15 april 2020 loopt (met een coupon van 1,75%, ISIN-code DE0001030500, van deze lening staat inmiddels € 11 miljard uit). Daarmee kunt u het probleem van de looptijdverschillen ondervangen. U moet echter wel genoegen nemen met een lager effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken. Copyright Vladeracken.

Wij herhalen echter wel onze waarschuwing: het grootste probleem van dit type leningen is dat u vooraf nooit zeker bent van de som die zal worden uitgekeerd op de dag van aflossing.

Den Haag, 26 november 2010
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken BV heeft voor sommige cliënten positie in een of meerdere van de hier besproken effecten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.